Zwroty aktywnych funduszy obligacji: alfa to… czy beta?

Niektórzy inwestorzy interpretują te wyniki jako uzyskane dzięki umiejętnościom menedżerów (czyli zwroty alfa), na szerokim rynku obligacji. Nawołują, by na tych aktywnych pełnomocnictwach skupiło się więcej inwestujących w dług. Ale czy to właściwa interpretacja?

W naszym opracowaniu bronimy tezy, że za różnice w wynikach aktywnych funduszy instrumentów o stałym przychodzie (także tych ze znakomitymi rezultatami w ostatnich 4 latach) i ich benchmarków odpowiada nieustanne, długoterminowe obstawianie ryzykownych czynników, jak np. ryzyko kredytowe. Aby to zademonstrować, przyjrzeliśmy się wynikom aktywnych funduszy obligacyjnych, porównujących się z indeksem Barclays U.S. Aggregate Bond, w latach 1998-2012.

Stwierdziliśmy, że: 1. na ich wyniki silnie wpływały rezultaty rynku obligacji korporacyjnych; 2. aktywnie zarządzane fundusze były przez ponad 15 lat znacząco i uporczywie przeważone przez obligacje korporacyjne (czyli ryzyko kredytowe, formę beta).

To właśnie ciągłe przeważanie ryzykiem kredytowym, związanym z papierami korporacyjnymi, a także brak dynamicznego czy taktycznego zarządzania portfelami (charakterystycznego dla alfa lub umiejętności menedżerskich), odpowiadały za wyniki funduszy, dla których benchmarkiem był Barclays U.S. Aggregate Bond Index.

Te rezultaty mają ważne konsekwencje, jeśli chodzi o inwestorów. Warto wiedzieć, że płaci się za alfa, podczas gdy otrzymuje się beta. Równie ważną wiadomością jest to, że inwestuje się na szerokim rynku (poprzez benchmark), ale otrzymuje się potencjalnie bardziej ryzykowną ekspozycję.

Inwestorzy, zainteresowani ekspozycją na większe ryzyko kredytowe, mają do dyspozycji (i być może będą woleli) bardziej efektywne rozwiązanie: kombinację taniego funduszu obligacji korporacyjnych z niskim błędem śledzenia i taniego funduszu indeksowego, naśladującego Barclays U.S. Aggregate Bond.

Alfa (albo umiejętności menedżerskie) definiujemy jako uzyskiwanie nadwyżki zwrotów, dzięki dynamicznemu wyczuwaniu rynku (wszystkich klas aktywów czy sektorów), bądź dzięki selekcji papierów wartościowych, zakończonej sukcesem. Natomiast nie uważamy, aby przejawem umiejętności menedżerskich było statyczne przeważanie ryzykownymi klasami aktywów czy sektorami (gdzie, na dłuższą metę, należałoby oczekiwać lepszych wyników).

Beta definiujemy jako statyczną ekspozycję na dany rynek, w tym wypadku – obligacji korporacyjnych.

Na podst. Active bond-fund excess returns: Is it alpha . . . or beta?, Vanguard Research